금리인상이 발생되면 나타날 현상, 그리고 임계치

금리인상이 발생되면 나타날 현상, 그리고 임계치

잭슨홀 미팅이 있는 이번주, 금리인상 가능성에 시장은 눈치를 보고 있고 투자자들 또한 금리인상 후에 불확실성에 대한 막연한(?) 우려감을 가지고 있습니다. 그렇다면 미국의 추가 금리가 진행될 경우 금융시장 전반에는 어떤 현상들이 나타날까요? 당장 우려스러운 상황이 발생할지? 아니면 어떤 임계치에서 d-day가 만들어질지 생각 해보다보면 금리인상 후 시나리오를 가늠해 볼 수 있을 것입니다.

 

 

ㅇ 미국 추가 금리 인상 한다면?! : 달러환율은 폭등?

 

금리와 환률에 관한 논리는 기본적인 외환시장 공식이기도 하지요.

UIP(Uncovered Interest Parity)산식에서도 환율은 금리가 높은 국가에 통화가치를 높인다고 나와있습니다. 직관적으로 생각 해도 글로벌 자금은 금리가 높은 국가로 쏠릴 것이라 생각할 수 있으니, 미국의 금리인상은 자연스럽게 달러환율 상승으로 이어질 수 있음을 단편적으로는 예상 해 볼 수 있습니다.

그래서 많은 뉴스기사들과 리포트에서는 미국 금리 인상 후 달러가치 상승과 그에 따른 글로벌 자금 유출에 대한 우려가 제기되면서 극단적으로는 글로벌 자금이 미국으로 회귀하면서 금융시장에 "퍼펙트스톰"이 몰아칠 것이라는 공포감을 만들기도 합니다.

 

그런데말입니다. 한편으로는 환율관련 이론에는 인플레이션과 관련된 공식이 있습니다. (상대적PPP)

물가상승률이 상대적으로 높은 국가의 통화가치는 하락한다는 개념이지요. 통화가치와 인플레이션에 관한 개념은 장기적으로 의미있는 결과가 만들어 내지요.

이 개념으로 볼 때, 미국의 금리 인상이 발생할 경우 이는 연준에서 기준으로 삼았던 소비자물가지수가 특정수준을 넘어갔다는 말이고, 이에 반하여 한국은 인플레이션은 커녕 오히려 물가 상승률이 약해지고 있기에 장기적으로는 달러가치의 하락압력으로 작용할 수 있습니다.

 

이 두가지 상황만 보더라도, 미국 달러가치는 단발적으로 미국금리 인상 때문에 상승할 수는 있겠지만 중장기적으로는 지속되긴 어려울 가능성도 내포하고 있습니다.

 

미국 금리 인상할 때에는 미국 경기가 살아났다는 증거일텐데 그렇다면 미국 경제 호조의 반사효과로 이머징마켓이 되살아난다면? 오히려 투자매력도가 높아진 이머징 마켓으로 자금이 쏠리면서 달러가치의 하락, 반대로 이머징 마켓 화폐가치의 상승 또한 시나리오로 생각 해 둘 필요가 있습니다.

 

 

ㅇ 금리인상 : 채권에 투자한 자금은 어디로 가야하나?

 

오랜기간 저금리가 지속되다보니 미국 뿐만 아니라 한국금융시장에서도 채권에 자금이 집중되었습니다. 그러다보니 시장금리는 낮겠지만 중장기채에 투자한 투자자의 경우는 이자율 하락에 따른 채권가격의 상승 효과로 시세차익까지 발생하면서 채권 총수익률이 크게 상승하였습니다.

 

최근 채권형펀드들의 수익률이 좋았고 이 쪽으로 자금이 쏠린 것도 같은 맥락이라 할 수 있겠습니다.

 

[채권형펀드로의 자금 유입은 주식형펀드로의 자금 유출과 상반되었다]

[분홍색선 : 채권형펀드 , 연두색선 : 주식형펀드 자금흐름]

 

 

그렇다면, 반대로 금리가 상승국면으로 진입하면 어떤 현상이 나타날까요?

채권에 투자한 자금들은 금리 상승시 반대로 가격손실이 발생합니다. (채권가격은 금리와 역의 관계) 이를 알기에, 채권 투자자들은 금리가 상승하게 되면 손실폭이 큰 장기채에서 이탈하여 단기채로 이동하거나 다른 투자처를 고민하게 됩니다.

 

이 자금이 주식시장에 들어오게 될 경우에는 주식시장을 상승시키면서 주식시장의 가시적 수익률을 높이고 그 결과 투자자들의 자금이 채권시장에서 주식시장으로의 이동을 가속화 시킵니다. 이를 "그레이트 로테이션"이라는 단어로 표현합니다.

 

그렇다면, 차후 미국 금리 인상이 다시 한번 진행될 경우에는 경기 회복에 대한 확신과 더불어 채권시장에서 나온 글로벌 자금이 리스크자산(이머징,주식,기타 등등)으로 이동하면서 해당 투자자산의 수익률을 올릴 가능성이 높아집니다.

 

 

ㅇ 금리인상 : 임계치를 생각하다.

 

금리가 인상되면 자연스럽게 이렇게 생각할 수 있습니다. 금리가 인상되어 채권투자 매력도가 더 높아지게 되어 주식시장에는 악재라고 생각할 수 있습니다. 시장금리와 주식시장의 기대수익률 간에는 서로 경쟁관계가 있기 때문이지요.

 

그런데 저금리 상황에서 금리가 올라갈 때에는 주식시장의 PER레벨이 높지 않다보니 PER의 역수인 주가수익률이 큰 괴리를 보여줍니다.

예를들어 현재 한국시장에서는 은행 1년 예금금리가 1.5%수준입니다. 그런데 KOSPI PER레벨은 KRX자료 기준 14.38배 즉, 역수인 주가 수익률 (1/14.38 = 6.9%) 대략 7% 수준에 이릅니다. (여기에 배당수익률은 별개로 하겠습니다.)

 

주식시장에 대한 위험 프리미엄(위험에 대한 보상수준)을 감안한다하더라도 은행 1년 금리와 현재 주가수익률 역수와의 괴리폭은 5.5%p에 이르지요.

여기서 미국금리가 올라가고 차후에 시간이 흐름 후 한국금리가 올라간다하더라도 일정수준까지는 그 폭을 인정하고 감수합니다. 오히려 주식시장이 상승할 때에는 위험프리미엄이 작아지면서 은행1년 예금금리와 PER의 역수(주가수익률)이 거의 근접할 때까지 주가가 상승하기도 합니다.

 

 

[금리와 PER역수를 비교하여보다]

 

대표적으로 2007년의 경우에는 연말에 PER레벨이 16.84배까지 올라갔고 이는 주가수익률 5.9%였습니다. 그런데 그 당시 1년 예금금리는 5%를 넘었고 심지어는 일부 저축은행에서는 그 이상 6%대를 제시하기도 하였지요. 오히려 그 때에는 주가 투자 매력도가 크게 낮아진 것입니다.

 

이런 모든 상황을 감안 해 본다면, 미국금리가 인상되고 영향이 있다하더라도 워낙에 전세계적인 초저금리 상황이기 때문에 한국증시는 현재 위치에서 투자매력도가 살아있다는 것을 확인할 수 있습니다.

오히려 차후에 시장금리와 주식시장PER의 역수(주가수익률)이 비슷해지거나 그 스프레드가 2%p폭 정도로 좁혀진다면 냉정해지기 시작해야겠지만, 아직은 가야할 길이 멀다는 것을 생각 해 볼 수 있겠습니다.

 

정리하자면, 잭슨홀 회의에서 금리인상 시사하는 발언이 나온다하더라도 그에 따른 부정적인 효과는 단발적으로 끝날 가능성이 높으며 차후에 시간이 흘러 임계치까지 미국금리와 시장금리가 올라오기 전까지는 정말 우리가 두려워해야할 D-day는 아니라 말씀드릴 수 있겠습니다.

 

2016년 8월 26일 금요일

lovefund이성수(KCIIA, 국제투자분석사,한국증권분석사회 정회원)