과거 일본증시처럼 최악의 시나리오가 발생한다면?

과거 일본증시처럼 최악의 시나리오가  발생한다면?  

한국 경제 혹은 한국 사회를 20년 먼저 경험하고 있는 일본. 고령사회 이후 일본에서  10년, 20년 전에 나타났던 사회적 현상들이 한국 사회에서 그대로 재현되고 있지요. 전에는 생소한 개념인 고독사, 은둔형 외톨이, 편의점  전성시대 등등 일본이 10~20년 전에 겪었던 일들이 최근 한국에서도 재현되고  있습니다. 그중에서 주식시장 입장에서는 재현되지 않기를 바라는 것은 바로  90년 이후 2010년까지 지속되었던 일본의 잃어버린 20년이지요. 

그 시기 일본 증시는 반등다운 반등도 없이 주가지수가 60% 이상 하락하기도  하였습니다. 그래서 일본의 잃어버린 20년은 왕왕 최악의 증시  시나리오로 참고되곤 합니다.     

ㅇ 일본의 버블 그리고 90년에 터진 잃어버린  20년.   

2차 세계대전 패망 후, 일본은 1950년 한국 전쟁 덕분에 기적적으로 회생할 수  있었습니다. (그래서일까요? 노골적으로 제2의 한국전을 원한다고 발언하는 일본 정치인들도 있지요) 그리고 그 후 1960년~1990년 까지 쉼 없는  일본 경제의 고속성장이 이어졌고, 1980년대 중반 플라자 합의 후 일본 경제는 버블 경제를 불꽃같이 일으켰습니다. 그 버블이 정점에 이르렀을  때 글로벌 증시에서 시가총액 상위 Top 20 종목 중 대부분을 일본 기업들이  차지하였고, 일본 도쿄를 팔면 미국 땅 절반은 사고도 남는다는 말이 있었을 정도로 부동산도 초호황을 맞았었지요.   

그 시기 일본은 넘쳐나는 돈을 주체하지 못하면서 일반 샐러리맨도 금박을 입힌 초밥을  매일 먹었고, 경기가 너무 좋아 기업들은 인력이 부족하여 파산하는 상황이 벌어질 정도였습니다. 하지만 1990년 버블이 터지기 시작한 이후 일본  경제는 잃어버린 20년으로 접어들었고 부동산 가격은 90년 버블 정점 대비 1/5 수준까지 하락하게 되었지요. 

그 고난의 20년 금박을 입힌 초밥을 매일 먹던 이들은 가난 해 졌고, 김 한장에 밥  한 공기를 먹어야만 했을 정도로 일본 경제는 침체 국면에 접어듭니다.     

 

[1990년 이후 일본  TOPIX 지수 누적 등락률 추이]     

그리고 버블이 붕괴되는 과정에서 일본 증시는 반등다운 반등 없이 끝없이  하락하였습니다. 

90년 대비 1998년에는 -37%까지 하락하였던 일본 증시는 2002년에는 -51%  2011년에는 -58%까지 하락하는 지경에 이릅니다. 주식시장이 20년 넘는 기간 반토막보다도 더 많이 하락하였다는 것은 결국 투자자들에게는  지옥과 다름없다고 해도 과언이 아닐 것입니다. 같은 기간 한국 증시가 IMF사태, IT버블 붕괴, 금융위기가 있었어도 90년 1000p에서  2000p대를 넘어섰던 것을 감안한다면 일본 증시의 침체는 매우 심각하다는 것을 미루어 짐작할 수 있겠습니다.     

ㅇ 일본증시 최악의 상황 : 그 속에서도 가치투자와 자산배분 전략은  위안과 기회를 만들었다.   

잃어버린 20년, 일본 증시에서는 무엇을 해도 답을 찾기 어려울 정도로 투자 성과를  내기 어려웠을 것입니다. 그런데 그 어려움 중에도 몇 가지 투자 기준은 작은 답을 투자자에게 던져주었습니다. 그것은 바로 가치투자와  자산배분 전략입니다.   

우연히 프렌치 교수의 홈페이지에서 프렌치 교수가 연구하여 정기적으로 게시하고 있는  다양한 팩터 모형들 데이터를 접할 수 있었습니다. 그중에서 일본 증시에서의 팩터 모형들의 성과 자료를 접할 수 있었고 이 중 BM(한국식으로는  PBR) 모형의 연간 수익률 엑셀 자료를 토대로 누적수익률 표를 만들어 보았습니다.  

 

이때, 파마-프렌치 연구에서 밝혀진 저 PBR(HiBM)과 소형주 효과를  기반으로 저PBR(HiBM) & 소형주 포트폴리오의 연간 수익률을 바탕으로 누적수익률 자료를 만들고, 이를 토대로 필자의  자산배분 전략(밸류에이션 기반 이론현금비중)을 토대로 누적 성과표를 만들어  보았습니다.   

 

[소형주-hiBM(저PBR)포트의 성과와 이에 자산배분전략을 섞은 성과표] 

[원데이타 : 프렌치교수 홈페이지 / 재분석 : lovefund]     

소형주-hiBM포트폴리오의 누적 수익률은 90년 말부터 2017년 말까지 누적  1303%(CAGR:10.3%)를 기록하였습니다. 이는 연복리 10% 수준의  결과치로 같은 기간 일본 증시가 -60% 수준에 이르는 하락을 겪다가 2017년에 겨우 제자리에 돌아왔던 것을 감안한다면 놀라운 성과라 할 수  있습니다.   

하지만 이 성과가 평탄했던 것은 아닙니다. 

97년에는 누적수익률 -30%까지 하락하면서 TOPIX지수 하락률 수준에 근접할 정도로 하락하기도 하였으며,  99년 21% 수익으로 돌아섰다가 2001년에는 -10%까지 하락하기도  하였습니다. 비록 일본 TOPIX지수가 2001년에 -58%까지 하락한 것을 감안하면 양호한 성과이긴 하지만, 10여 년 동안 마이너스 성과는  아쉬운감이 클 수밖에 없습니다. 

(그나마... 그즈음 일본 부동산 가격이 1/3~1/5토막 난 것에 비한다면 매우 양호하긴  합니다만...)   

가치주도 일정 부분 약세장에서 하락을 각오해야 할 수밖에 없는데,  조금이라도 하락 충격을 완충시킬 수 있는 방법은 없을까를 생각하면 바로  "자산배분 전략"을 적용해야 하는 이유를 떠올릴 수 있습니다. 

워낙 하락 시기에 깊은 하락이 발생했던 일본이기에 어떠한 자산배분 전략이라도 사용하게 되면 하락 충격을  완충할 수가 있습니다. 필자는 이를 위하여 시장 밸류에이션을 활용한 lovefund 자산배분 전략(이론현금비중) 모형을  사용하였습니다.   

그 결과 누적수익 성과는 조금 더 높아지면서 90년 말부터 2017년 말까지 1789%(CAGR :  11.5%)까지 상승할 수 있었습니다. 중요한 것은 하락 충격이지요.   

97년 당시 100% 주식으로 구성된 소형-hiBM포트폴리오의 누적 성과는  -30%였고, 2001년에는 -10%였습니다만 자산배분 전략을  섞은 포트폴리오는 97년에 -1.2% 하락, 2001년에는 +28.3% 상승이라는 누적성과를 만들어 주었습니다.   

위의 내용들을 모두 정리하여보자면 

주가지수가 폭락하였던  일본증시였다 하더라도 가치투자-소형주 포트폴리오는 장기적으로 시장대비 괄목할만한 성과를 보여주었다는 점, 그리고 여기에 자산배분 전략을 같이 병행할  경우 하락 충격을 줄여줄 수 있다는 것을 확인할 수 있었습니다.     

ㅇ 한국 증시 : 일본처럼 흘러간다 하더라도...   

앞으로 5년 사이에 한국 사회는 엄청난 변화를 경험하게 될 것 입니다. 그것은 바로 고령사회 심화 속에  경제활동(생산가능 인구) 인구와 그 비율이 본격적으로 감소가 바로 그 것 입니다. 일본과 똑같이 흘러가지는 않겠지만 비슷한 현상이 한국 사회에서 나타날 개연성이 높습니다. 

(관련하여 일각에서는 부동산 가격은 안 떨어질 거라고도 합니다만, 핵심지역 이외에 애매한 지역은 인구 공동화 속에 가격을 매길 수 없는 상황이 발생하겠지요?)    

주식시장도 일정 부분 그 무거운 분위기에 영향을 받을 개연성이 있습니다. 한편으로는  최근 한국 증시 하락의 거시적 원인으로 고령 사회를 언급하는 경우도 점점 늘고 있습니다. 두려울 수도 있는 장기적 이슈인 것이지요.   

만약 그런 상황이 발생한다면 무조건 주식 투자를 두려워하고 멀리 해야 하는가에 대하여 필자는  "일본의 잃어버린 20년"에서 힌트를 얻어야 한다고 말씀드리고 싶습니다. 일본이 버블 붕괴와 최악의 증시 시나리오가 펼쳐지던 시기 어떤 전략들이 양호한  성과를 만들었는지 그 자료와 논문들을 참고하다 보면 좋은 투자 기준을 찾아볼 수 있습니다.   

오늘 글에서는 프렌치 교수의 방대한 자료 중 hiBM(저PBR)과 소형주 효과를  중심으로 설명드렸습니다만, 그 외에도 여러 가지 주가 요소들을 프렌치 교수들은 제시하고 있고 그 자료들 중에는 일본 증시를 바탕으로 연구한  자료들도 있습니다.    

한국 증시 미래에 일본처럼 무겁게 흘러가더라도 대응 방안을 일본증시에서 찾아볼 수 있습니다. 

다만, 부침이 있더라도 그 원칙을 지킬 수 있는지의 여부는 장기 투자 결과를 만드는 큰  결정요인이 될 것입니다. 항상 제가 강조드리는 것처럼 중간에 투자 원칙을 깨버리면 이도 저도 아닌 투자일  뿐입니다.   

2018년 7월 5일 목요일, 약세장이 반복되는 증시를 보며 오늘 글 주제를 잡았습니다.

lovefund이성수(CIIA    charterHolder,  국제공인투자분석사)