롯데그룹 검찰조사, 대우조선해양 분식회계 그 안에 무언가 보인다.

롯데그룹 검찰조사, 대우조선해양 분식회계 그 안에 무언가 보인다.

굵직한 대기업 관련 뉴스가 이번주에도 연이어 터지고 있습니다. 롯데그룹에 대한 검찰조사 그리고 검찰에서 제기한 비자금 조성 의혹, 그리고 수요일 대우조선해양의 분식회계 의혹을 감사원에서 제기하였습니다.

서로 별개의 사건인 두 이슈를 비교 해 보다보면 우리는 중요한 투자 팁을 꺼낼 수 있습니다.

 

 

ㅇ 회계 투명성 꼴찌 한국, 분식/역분식?

 

지난주 6월 7일자 필자의 글 "회계 투명성 꼴찌 한국, 분식/역분식"을 통해 한국 기업들의 창피한 회계 관행으로 인하여 회계투명성이 세계 꼴찌임을 통탄하였습니다.

그러면서, 분식회계와 역분식에 대한 개념을 설명드렸습니다.

 

분식회계가 발생되는 가장 큰 이유는 기업이 적자를 숨기기 위해 혹은 재무구조를 안정적으로 보이게 하기 위한 회계장부 마사지가 도를 넘어설 때 발생됩니다. 감가상각비를 너무 작게 잡는다거나 재고자산을 부풀려 평가하는 방식, 돌려받지도 못할 매출채권만 장부에 쌓아두는 것도 분식회계 과정에서 만들어지는 행태들이지요. 결국 이렇게 하여 회사가 연명할 수 있도록 부실을 최대한 숨기고자 하는 의도가 담겨있습니다.

 

그에 반하여 역분식은 극단적으로 보수적으로 잡은 회계가 정도를 넘어갔을 때 나타납니다. 대신 역분식에 대해서는 크게 뭐라하지는 않습니다. 대신 세금을 적게내기 위한 의도가 있거나 이익을 축소하여 다른 목적을 취하려할 때에는 도덕적인 비난이 따르게 됩니다.

 

그런데, 위의 롯데그룹 검찰조사 발표(비자금조성 의혹?)와 대우조선해양의 분식회계 의혹을 보다보면 그 안에 명확하게 나타나는 무언가가 있습니다.

 

 

ㅇ 분식회계 가능성 : 영업활동에 의한 현금흐름과 당기순이익을 비교 해 보시라.

 

이익을 부풀리기 위해서는 손실을 최대한 미래로 확장하고 감가상각비 또한 최대한 사용연수를 늘리거나 감가상각 방법을 가속상각보다는 균등상각 등을 사용하여 최대한 감가상각비를 줄여 이익을 부풀리게 됩니다. 이 과정에서 자연스럽게 영업활동에 의한 현금흐름은 당기순이익과는 다른 행보가 나타날 수 있습니다.

 

즉, 당기순이익이 흑자라하더라도 영업활동에 의한 현금흐름이 이에 훨씬 미치지 못하거나 오히려 너무도 큰 현금유출을 만들게 됩니다. 이 정도가 너무 심하여 정도를 넘어가게 될 경우에는 분식회계가 될 수 밖에 없습니다. 이익이 발생하여도 현금이 들어오지 않고 오히려 영업활동상 나가고 있으니 언젠가는 탈이 날 가능성이 커지게 됩니다. 이런일이 한두해라면 어찌어찌 넘어가지만 여러해 동안 규모가 크게 나타날 때에는 분식회계 가능성은 매우 높아지게 됩니다.

 

[대우조선해양의 당기순이익과 영업활동에의한 현금흐름]

 

 

(현재 감사원은 1조5천억원의 대우조선해양의 분식회계 의혹을 제기하였습니다.)

2008년 이후 대우조선해양의 당기순이익과 영업활동에의한 현금흐름 추이입니다. 2008년~2013년까지 당기순이익에 비하여 영업활동에의한 현금흐름은 크게 작다는 것을 확인할 수 있습니다. 어떤 이유에서인지 모르겠지만 현금흐름이 순이익 수준을 맞추지 못한 정황이 나타나고 있었던 것입니다.

 

2015년에 수조원의 당기순이익에 비하여 영업활동에 의한 현금흐름이 작게 나왔습니다. 2015년 회계년도부터 재무제표가 문제시되어 공론화되었단 것을 감안한다면, 그 이전에 쌓였던 무언가를 일시에 터트린게 아닌가 추정해 볼 수 있습니다. 그리고 2016년 1분기에도 영업활동에의한 현금흐름은 수천억원씩 마이너스이지만 순이익은 플러스란 점은 찝찝한 느낌을 계속 가지게 합니다.

 

물론, 조선업이라는 특성상 계약에 따라 차후에 결제대금을 일시에 받을 수도 있습니다만, 현금흐름과 당기순이익이 오랜기간 큰 괴리가 있었고 특히 영업활동에 의한 현금흐름이 순이익에 비하여 크게 작았단 점은 여러가지 의혹을 가지게하기에 충분합니다.

 

그럼 2007년 이전에는 어떠했는지 혹시나 해서 조사를 해보았습니다.

2001년부터 2007년까지 정기간에 걸쳐 당기순이익보다 높은 영업활동에의한 현금흐름을 대우조선해양은 보여왔습니다. 그것도 수천억원씩 차이를 내면서 말입니다.하지만 2008년 이후부터는 무언가 찝찝한 느낌을 가지게 할 정도로 영업활동에 의한 현금흐름은 크게 위축되었고, 결국 감사원의 분식회계 의혹에 이르게 되었습니다.

 

 

ㅇ 보수적회계일까 역분식일까? : 롯데케미칼 의혹을 받고 있지만?

 

롯데케미칼에서는 부인하고 있는 검찰 쪽의 비자금 조성 의혹... 물론 그런일이 실제 없었기를바랍니다. 그런데 말입니다. 이런 비자금 의혹이 생기는 기업들의 특징을 우리가 생각 해 볼 필요가 있습니다.

[※ 아직 판결이 난 것이 아니기에 비자금 조성은 일단 의혹 일 뿐을 전제합니다]

 

만약 부실하고 언제 망할지 모르는 기업이라면 비자금을 여지할 수 있을까요? 현금창출도 안되는 기업에서 비자금을 만든다는 것은 매우 어려운 일입니다. 가끔 망해가는 회사에서 비자금을 조성하는 오너분들이 있긴한데 결국 회사가 부도가 나서 투자자나 채권자 모두 어려운 지경에 빠지게 되고, 오너는 징역형을 살게되지요.

 

하지만 알짜 기업의 경우 비자금을 조성하기가 상대적으로 용이할 수 있습니다.

보수적회계 기준을 사용하여 비용을 과대 계상하거나 감가상각비를 최대한 빨리 처리하게 되면 자연스럽게 당기순이익은 줄어들게 되자만 영업활동에 의한 현금흐름은 이상하게도 크게 나타나게 됩니다. 즉 회계적 여유가 많이 존재하는 것입니다.

(대우조선해양과는 정반대로 말입니다.)

 

[롯데케미칼의 당기순이익과 영업활동에의한 현금흐름추이]

 

 

롯데케미칼은 대우조선해양과는 달리 거의 매년 영업활동에의한 현금흐름이 당기순이익을 앞서는 모습을 보여왔습니다. 2008년과 2012년에 일시적으로 주춤했을 뿐 2005년 이후 최근까지 영업활동에 의한 현금흐름이 당기순이익을 꾸준히 앞선 모습을 보여왔습니다.

 

이는 보수적회계를 취한 기업들에게서 자주 목격되는 현상입니다. 이익보다도 더 많이 영업활동에서 현금이 유입되고 있다는 것은 강건한 기업 생명력이 있음을 보여줍니다.

오히려, 검찰에 의해서 비자금 의혹을 받는 것이 회사가 매우 건강하다는 것을 오히려 증명 해주는 격이 되고 말았습니다.

 

 

ㅇ 오너 혹은 경영진에 대한 이벤트가 있을 경우 재무제표부터 뜯어보시라.

 

그룹 또는 기업 경영진 이슈가 나오면 시장에 단발적인 악재로 작용합니다. 경우에 따라서는 기업자체가 무너질 수도 있기 때문에 장기적으로 주가에 부담을 주기도 합니다.

그런데 한편으론 이런 경영진 관련 불미스러운 이슈가 있을 때, 해당 기업의 재무제표를 한번 살펴보신다면 오히려 단발적인 그룹오너 혹은 기업 경영진 악재가 호재가 될 수 있는 경우가 있음을 확인할 수 있습니다.

 

이익을 넘어서는 현금흐름이 꾸준히 발생하고 있다면 그 기업은 오너나 경영진 리스크가 발생했다하더라도 단발적인 악재로 끝날 가능성이 높습니다. 그렇다면 오히려 경영진/오너 리스크가 있다면 재무제표를 뜯어보고 기업에 문제가 없고 오히려 현금흐름이 매우 양호하다면 오히려 역발상적으로 접근할만한 가치가 있는 것입니다.

 

롯데그룹의 검찰조사 그리고 대우조선해양의 이번주에 벌어지고 있는 일련의 대기업들의 뉴스를 보면서 그저 정치적 이슈가 담겼다고 얘기하거나, 감정적으로 어찌 이럴 수 있냐고 분노하기보다는 주식투자자 입장에서는 다른 관점에서 살펴볼 필요가 있지 않나 생각 해 봅니다.

 

[※ 필자의 오늘 글은 언급드린 종목들에 대한 매매 의견이 아님을 글을 맺으며 남깁니다]

 

2016년 6월 16일 목요일

lovefund이성수(KCIIA, 국제투자분석사,한국증권분석사회 정회원)

 #재무제표