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주식시장별곡2018.03.30 08:59

장기채, 자산배분전략에 완벽한 헷지 자산은 아니다.

채권은 안전자산으로서 자산배분전략에서 주식 자산의 위험을 헷지하는 용도로 사용되는 자산입니다. 간단한 자산배분전략에서부터 동적자산배분전략까지 넓은 범위에서 채권은 안전자산으로서 사용됩니다. 특히 장기채권의 경우는 경제 환경에 따른 금리 변동에 따른 가격 변동폭이 크다보니 경기 침체기에 주식자산을 헷지하는 대상으로 많이 연구되어지고 실제 사용되고 있습니다.

완벽 해 보이기까지한 장기채 다만, 아쉬운 부분도 있음을 생각 해 볼 필요가 있겠습니다.

 

 

ㅇ 장기채 : 경기 침체기에는 가격 상승 효과가 있기에...

 

경기가 침체기나 불황기에는 금리가 하락국면에 있게 되지요. 금리와 채권 가격은 역의 관계에 있기 때문에 경기가 침체되어 금리가 낮아지게 되면 채권가격이 상승합니다. 수급 측면의 논리로는 경기가 침체기에 접어들면 안전자산 선호도가 높아져 채권 가격이 상승하고 금리는 그에 따라 낮아지게 되지요.

 

이러한 특징이 있다보니, 한편으로는 금리 하락만 무조건 바라는 투자자는 공매도 세력보다도 더한 경기 침체를 갈망하는 투자자로 묘사되기도 합니다.

 

어째거나, 이러한 채권 가격의 특징이 있기에 경기 침체기에 주식시장이 하락하는 과정에서 채권은 오히려 가격이 상승하니 자산 전체 수익률을 헷지하는 공신으로 등장합니다. 특히 금리 하락기에는 이표와 함께 채권 가격 상승으로 시장 금리보다도 더 높은 총 채권 수익률이 발생합니다.

 

[금리 하락기 시장 금리를 초과하는 채권 총투자 수익률]

 

 

위의 자료에서 보시는 바와 같이 최근 수년간 국고채 3년물 금리보다도 KODEX 국고채 3년 ETF는 높은 수익률을 보여왔는데 채권 가격 상승 효과와 함께 이표에 따른 수익률이 동시에 적용되면서 높은 수익률을 만들 수 있었던 것입니다.

 

이러한 특징은 장기채로 갈 수록 더 크게 나타납니다. 국고채 10년물 총수익률의 경우 2014년에는 11.9%를 기록했을 정도이니 금리 하락기에 장기채의 가격 효과는 주가 조정이 있더라도 충분히 커버할 수준이었던 것입니다.

 

 

ㅇ 자산배분전략에서의 장기채 효과 : 지금까지는 잘 작동 해 왔다.

 

자산배분전략에 있어서 장기채는 다른 채권들에 비하여 극적이다보니 주식에 대응하는 안전자산으로써 많이 연구되어지고 사용되어왔습니다.

 

[주가지수와 10년 장기채를 활용한 50vs50전략]

 

위에 언급드린 간단한 50vs50 전략의 사례를 보더라도 장기채의 효과로 인하여 제법 큰 증시 조정기마다 전체 수익률이 안정적인 특징을 만들었습니다. 특히 2008년 금융위기 당시는 주가지수가 40%하락하는 동안에 장기채 총 수익률이 15%나 발생하면서 50vs50 자산배분전략의 전체 수익률을 12.9%하락하는 정도로 완충시켜주었습니다.

 

 

ㅇ 다만, 오랜 기간 금리 하락기였다는 점은 간과

 

많은 자산배분전략 연구에서 장기채권이 의미있는 성과를 보여주어왔다는데는 의미를 둘 수 있지만, 오랜기간 금리 하락추세였다는 것이 간과된 경향이 있습니다. 즉, 금리 하락이였다보니 대부분의 기간에서는 장기채의 수익률이 높게 나오면서 위험자산 헷지효과가 컸었던 것입니다.

 

특히나 극단적으로 저금리 기조에 깊이 들어왔기에, 금리 하락보다는 금리 상승 압력이 높아졌고, 자칫 금리 상승(채권가격 하락)과 함께 주가 하락이 동시에 발생되어 자산배분 효과가 이전과 다르게 나타날 개연성도 높아졌습니다.

 

이런 상황들은 과거에도 어렵지 않게 관찰할 수 있습니다.

예를들어 IMF사태의 경우 순간적인 고금리로 인하여 주식시장 급락과 함께 채권가격 폭락이 동시에 발생하면서 자산배분 헷지효과가 크게 약화되기도 하였습니다.

미국에서도 74~75년 기간에는 1년도 안되는 사이 10년 국채 금리가 1.5%p 상승하였습니다. 이는 채권가격이 6~7%정도 하락하는 수준입니다. 이 기간 S&P500지수는 30~40%급락하기도 하였습니다.

 

과거 연구 자료들은 대부분 2000년 이후 혹은 1990년 이후의 채권 시장을 반영했다보니 대부분 금리 하락기만 고려된었기에 자칫 초장기적인 금리 상승기 혹은 금리 횡보기를 보일 경우 이전에 비하여서는 장기채의 자산배분효과는 떨어질 가능성이 높습니다.

 

 

ㅇ 안전자산에서 채권 사용시 : 시나리오별 대응이 유효할 듯

 

그러하기에 무조건적으로 자산배분전략에서 장기채를 사용하기 보다는 금리 수준과 시기별로 안전자산을 바꾸는 전략이 필요 해 보입니다.

 

일단 지금처럼 초저금리에서 금리 상승이 진행되는 시기에는 장기채를 안전자산으로 사용하기 보다는 단기채나 RP 혹은 CMA와 같은 초단기 자산을 안전자산으로 사용하는 것입니다. 기대수익률은 낮아도 채권 가격 리스크는 피할 수 있기 때문입니다.

 

두번째로는 금리가 충분히 상승하고 증시가 과열된 시기에 단계적으로 중장기채로 넘어가는 것입니다. 이 시기가 되면 경기 상황도 충분히 호전되어있고 금리도 제법 높은 수준에 이르렀기에 오히려 경기가 꺽이면서 금리가 하락국면으로 전환될 수 있습니다. 자연스럽게 채권 가격 상승과 함께 안전자산으로서 자산배분 효과를 크게 높일 수 있을 것입니다.

 

글을 마치며...

장기채, 자산배분전략에도 사용되지만 개인투자자의 직접적인 안전한(?) 투자 대상으로도 사용되곤 합니다. 이 때 꼭 채권가격은 금리 상승과는 역의 관계라는 점을 꼭 기억하시기 바랍니다. 장기금리 추이는 주식시장보다는 예상하기가 쉬운 편입니다. 지금 현시점은 과연 장기채를 자산배분전략이든 직접투자에서든 사용 해야할 때일까요? 한번정도는 생각 해 볼 필요가 있겠습니다.

 

2018년 3월 30일 금요일

lovefund이성수(CIIA charter Holder, 국제공인투자분석사)

Posted by lovefund이성수 lovefund이성수