장기 금리 상승 속 위험 지표들은 고요 : 주가지수는 왜 힘이 없나?

장기 금리 상승 속 위험 지표들은 고요 : 주가지수는 왜 힘이 없나?

요즘 증시에 가장 큰 이슈는 미국 장기 금리가 아닐 수 없습니다. 지난 금요일 미국 10년 국채 금리는 또다시 1.6%를 넘어섰고, 한국 장기 국채 금리도 상승 속도를 키워가고 있습니다. 그런데, 금리가 상승하면 “나쁘다”라는 고정관념과 달리 여러 위험 지표들은 상대적으로 고요합니다. 한편 고요한 위험 지표에 마음이 놓이지만, 주식시장은 왜 힘을 받지 못하는 것일까요?

그 안에는 금리가 만드는 중요한 시장 변화가 담겨 있습니다.

 

 

▶ 미국 장기 금리에 고요한 위험 지표들

 

시장 금리가 급하게 상승하면서 증시 일각에서는 금리 상승이 만들 불안감을 언급하는 경우가 왕왕 있습니다. 시장 금리 상승으로 인한 이자 비용부담이 금융시장의 뇌관을 건들 수 있기 때문이지요. 금융 취약국, 이머징 마켓 또는 신용도가 낮은 기업들의 파산 위험이 커질 수 있다 보니 불안감을 가지는 것은 어찌 보면 자연스러운 현상일 것입니다.

그런데 최근 미국 장기 금리 상승 속에도 불구하고 여러 위험 지표들은 상대적으로 고요한 편입니다.

 

[미국 10년 국채 금리(청색 선)와 미국 하이일드 스프레드(적색 선) 추이, 자료 : FRED]

 

 

위의 미국 10년 국채 금리와 미국 하이일드 스프레드 추이를 보시면 장기 금리 상승에도 불구하고 되려 위험 지표라 할 수 있는 하이일드 스프레드가 하락하고 있음을 확인할 수 있습니다. 즉, 현재 미국 장기 금리가 상승하고 있지만 금융시장 부담은 거의 없다는 것을 확인할 수 있습니다.

 

[브라질 CDS 5년 프리미엄 추이]

 

이뿐만이 아닙니다. 금융시장 불안이 발생하면 바로 튀어 오르는 이머징 또는 금융 취약국들의 CDS 프리미엄은 그저 완만한 움직임을 보이고 있습니다. 작년 2020년 3월 코로나 팬데믹 때 100bp에서 350bp까지 곧바로 치솟던 브라질의 CDS 5년 프리미엄은 최근 장기 금리 상승 속에 고요한 수준입니다.

 

 

▶ 장기 금리 상승 불구하고 안정적 금융시장 속에 발생하는 현상 : 대순환과 변혁

 

시장은 연준처럼 장기 금리 상승에 대해 급하게 상승하지만 않는다면 용인하는 분위기입니다.

아마 현재 글로벌 금융시장 체력이 조금이라도 약했다면 이미 여러 위험 지표들은 하늘을 향해 치솟고 있었겠지요.

장기 금리 상승 속에도 불구 안정적인 금융시장을 보면서 다양한 각도에서의 대순환(Great Rotation)과 변혁이 진행 중임을 실감하게 됩니다.

 

첫 번째로 대순환(Great Rotation) 관점에서는 오랜 기간 버블 논쟁이 있었던 국채/채권 시장에서 자금이 빠져나와 다른 위험 자산으로 자금이 옮겨가고 있습니다.

2008년 금융위기 이후 초저금리가 오랜 기간 지속되었고 전 세계는 제로금리 심지어는 마이너스 금리를 경험하고 있습니다. 특히 몇 해 전만 하더라도 시장 금리 하락 속에 장기채 투자로 쏠쏠한 이익을 거두었던 자금들의 흐름이 최근 들어 장기 금리 상승 속에 손절매하며 다른 자산으로 튀어가는 현상들이 여러 자산에서 관찰되고 있습니다.

비트코인 가격이 상승, 다양한 상품 가격 상승이 대표적 사례라 하겠습니다.

 

그런데…. 여기서 한 가지 의문이 생깁니다. 증시는 특히 한국증시는 왜 큰 시세를 분출하지 못하는 것일까요? 이를 설명하는 데에는 변혁이라는 표현이 적합할 것입니다.

 

둘째, 변혁은 업종과 종목 사이에서 발생하는 현상을 표현하기 위해 적합한 단어를 고민하다 선정하였습니다.

장기 금리 상승은 인플레이션과 경기 회복 기대감에 만들어지고 있으며, 실제 경기 회복은 이미 기저 효과 수준을 넘어 가시화되고 있습니다. 이런 장기 금리 상승은 먼 미래 기대치를 크게 디스카운트 시키고, 현재 수익을 만들고 있는 기업들의 상대적 가치를 높이게 됩니다.

즉, 과도하게 평가받던 기업들의 밸류에이션 평가가 박해지고 상대적으로 실제 실적을 만들고 있는 기업들의 가치가 부상하게 됩니다.

그리고 경기 회복은 기저 효과와 함께 모든 기업을 “성장주”로 만들게 됩니다. 작년까지만 하더라도 성장주가 몇 개 없기에 성장주만 상승한다는 논리가 그 명분을 잃게 되는 것이지요.

 

[S&P가치주 IVE ETF와 성장주 IVW ETF는 올해 들어 그 행보가 크게 엇갈리고 있다]

 

이 과정에서 과도하게 높은 가치로 평가받던 현재 시총 최상위권에 있는 버블권 종목들의 주가가 상대적으로 주춤거리고, 반대로 이익을 꾸준히 만들어 왔지만 비전이 없다며 괄시받던 저평가 종목들이 튀는 현상이 발생합니다.

 

그러다 보니 주가지수는 제자리걸음인데도 가치투자를 지향하는 투자자들은 최근 이전과 달리 흥미진진한 주가 흐름을 경험하고, 성장주를 선호하는 투자자분들은 이상하게 주가가 하락하는 경험을 하고 있습니다. 이는 매우 중요한 증시 대변혁의 증거라 할 수 있겠습니다.

 

 

▶ 급격한 장기 금리 상승이 아니라면, 주가지수가 아닌 종목 장세

 

장기 금리 상승이 임계치에 이르거나 급격하게 상승한다면 글 초반에 언급해 드린 다양한 위험 지표들은 갑자기 반응하고 있겠습니다. 하지만, 차분히 장기 금리가 상승한다면 시장은 대순환과 변혁 속에 고평가되었던 채권 자산에서 자금이 빠져나와 다양한 위험 자산으로 그리고 주식시장 내에서는 실적을 못 만들고 있음에도 고평가되었던 주식에서 실적을 만들고 있지만, 저평가되어있던 종목으로 투자자들은 이동해 갈 것입니다.

 

이런 과정에 주가지수는 제자리걸음만 반복하는 듯 보일 것입니다.

하지만, 고요한 호수 아래서는 생태계의 변화가 계속 일어나듯 시장은 질적으로 바뀌고 있습니다. 그리고 그 현상은 이미 시작되었습니다.

 

2021년 3월 15일 월요일

lovefund이성수 (유니인베스트먼트 대표, CIIA charterHolder)

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※ 본 자료는 투자 참고 자료이오며, 투자 판단은 본인에게 있습니다.

※ 2021년 3월! "가치투자 처음공부(이레미디어)"를 출간하였습니다. 독자님들의 많은 관심 부탁드립니다.