금리상승시, 배당투자는 어떤 영향을 받을 것인가?

금리상승시, 배당투자는 어떤 영향을 받을 것인가?

이번주 연준 회의에서 금리인상은 당연시 되어질 정도로 올해 시장 금리 인상 기조는 금융시장에 중요한 트렌드로 고착화 되었습니다. 주식투자의 원론이라 할 수 있는 배당투자는 이 시장금리와 경쟁하곤 합니다. 배당수익률과 시장금리가 비교되기도 하니 말입니다. 특히나 금리가 상승하게 되면 요구수익률이 높아지면서 배당금에 대한 할인률이 높아지는 현상이 발생되어 주가에는 긍정적이지 않을 수 있습니다.

그렇다면 금리상승기 과연 배당투자는 어떤 관점으로 보아야할까요? 무조건 부정적일까요? 아니면 다른 제3의 관점으로 보아야할까요?

 

 

ㅇ 금리가 상승하면, 주가에는 악영향으로 계산되는 배당할인모형 공식.

 

투자론에서 가장 기초가 되고, 가치투자에서 가장 원론이 되는 투자 방식은 바로 배당투자입니다. 과거 주식시장의 초창기인 대항해시대부터 이 배당은 투자자들에게 돌아가는 수익의 증표이니 배당은 가장 기본적으로 연구되었을 수 밖에 없을 것입니다. 그리고 그 개념은 채권투자 공식에서 유도되어왔습니다.

 

여러가지 배당할인모형이 있습니다만, 오늘 글의 이해를 위하여 고정배당할인 모형으로 접근 해 보고자 합니다. 용어는 어렵지만 공식은 매우 간단합니다.

[갑자기 떠오른 밥로스의 멘트 "참 쉽죠"]

 

※고정배당 모형 주가 = 배당금(고정) ÷ 할인율(혹은 요구 수익률)

 

자 이 공식에서, 영원히 배당금이 고정되어있다고 가정했을 때 금리가 상승하면 큰 값으로 나누어주게 되기 때문에 주가는 낮아지게 됩니다. 반대로 금리가 하락하게 되면 주가는 상승하는 효과가 발생합니다.

이를 예를 들어보면... 배당금이 1000원인 주가가 할인률 5%일 때에는 고정배당 모형에 따른 주가는 2만원입니다만, 10%로 높아지게 되면, 1만원으로 적정주가가 낮아지게 되지요.

(이 공식은 고정금액 이자를 지급하는 영구채에서도 적용될 수 있습니다. )

 

배당처럼 이자를 지급하는 채권시장에서는 채권 가격이 금리 변동에 따라 리얼타임으로 반영됩니다만 주식시장은 조금 다른 양상이 나타나게 됩니다.

 

 

ㅇ 배당투자 참고 1 : 금리 상승기에 고배당 종목군의 수익률은 좋았다.

 

2000년 이후 대표적인 글로벌 금리 상승기라 한다면 2000년대 중반 2004~2006년 사이일 것입니다. 여기에 더하여 2007년에는 한국에서는 지속적으로 금리가 상승추세를 이어갔습니다. 그렇다면 고배당수익률을 보이는 종목군으로 포트폴리오를 꾸려 투자를 이어갔다면 그 결과는 어떠했을까? (이 계산을 위하여 배당수익률 자료는 전년도 배당수익률을 가지고 참고/계산하였습니다. 2000년 말~2016년 말)

 

[고배당 수익률 100종목 포트의 수익률 추이, 2001~2016년]

 

고배당수익률 상위 100종목으로 구성한 포트폴리오의 수익률을 누적하여보면 장기적으로 의미있는 성과를 거두어왔음을 확인할 수 있습니다. 그렇다면 고배당수익률 종목들이 금리상승기였던 2004~2007년에는 수익률이 어떠했을지를 다시한번 살펴보았습니다.

 

2004년 7.6%(종합지수 10.5%)

2005년 161.1%(종합지수 54.0%)

2006년 7.8%(종합지수 4.0%)

2007년 42.6%(종합지수 32.3%)

 

미국금리가 상승하기 시작한 2004년에는 잠시 시장대비 뒤쳐졌었지만, 한국 시장에서 본격적으로 금리 상승 국면이 나타나기 시작한 2005년에는 오히려 주가지수를 크게 초과하는 수익률을 3년 연속 만들었습니다.

즉, 실제 금리 인상기에도 고배당수익률의 퍼포먼스는 나쁘지 않았던 것입니다.

 

 

ㅇ 배당투자 참고 2. 다만 염려되는 것은 무조건적인 고배당성향

 

다만, 배당투자에 있어서 염려되는 것 중에 하나는 배당성향이 극단적으로 높은 경우 입니다.

예를들어 배당성향이 100%인 기업은 한해에 벌어들인 수익을 모두 배당으로 지급하는 회사라 할 수 있을 것입니다. 이런 경우의 해당 기업의 주가는 채권 가격과 유사한 성격을 가지게 됩니다. 정해진 이표금액을 이자로 지급하는 채권처럼 말입니다.

 

이럴 경우 배당수익률이 일정기간은 시장에서 요구하는 금리 수준까지 주가가 상승하면서 배당수익률을 낮추겠지만 요구수익률에 도달하고 나면 주가는 더 이상 움직이지 않게 됩니다. 그 순간부터는 철저하게 채권금리 수준의 수익률만이 총투자 수익률이 되고 맙니다.

따라서 배당투자시에는 단순히 고배당수성향이라 하여 무조건 투자해서는 안될 것입니다.

(스마트 베타/이현열,김병규 저, 에서 95page [표6.5 배당수익률, 배당성향  그룹간 수익률] 자료에서도 고배당성향과 저배당수익률 그룹 종목들의 언더퍼폼을 다루고 있습니다.)

 

 

ㅇ 배당투자 참고 3. 시장 금리가 상승하며 상장기업 평균 배당수익률을 압도하면...

 

지난 11월 30일 자 필자의 글 "이론현금비중, 배당수익률과 금리를 이용해 만들어보다"에서 언급드린바와 같이 시장금리와 비교한 시장평균 배당수익률의 수준을 통해 개략적인 시장 과열/침체를 그려볼 수 있습니다.

최근에는 시장 배당수익률이 시장금리를 초과할 정도로 배당수익률은 높은 매력도를 가지고 있었고 증시 투자 매력은 높았습니다.

그런데 시장금리가 점점 상승하게 되고, 주가지수가 상승하면서 반대로 배당수익률이 낮아지기 시작한다면 비교 우위는 점점 주식에서 안전자산으로 넘어가기 시작할 것입니다.

 

이런 점을 고려하여 차후 시장에 대한 대략적인 과열/침체를 예상 해 볼 수 있습니다. (참고로 11월 30일자 글에서는 연평균배당수익률을 은행이자율 혹은 시장금리로 나눈 값을 2배하여 주식비중을 추정하였습니다.)

올해 주가지수 상승으로 배당수익률 자체는 작년과 비슷하거나 조금 낮아졌을 가능성이 있고, 여기에 시장금리가 상승하였습니다만 그래도 아직 시장금리가 낮다보니 아직은 증시 매력도는 높은 수준에 있습니다.

 

하지만 차후에 금리가 지속적으로 상승하여 시장금리가 예전처럼 4%수준에 이르는 등 배당수익률을 압도한다면 냉정하게 시장을 보기 시작할 필요가 있겠습니다.

 

물론 아직은 가야할 길도 멀고, 고배당수익률을 기대할 수 있는 종목들이 많기에 배당투자는 투자자에게 나름 기분 좋은 성과를 가져다 주리라 생각합니다.

다만... 배당성향이 너무 높은 종목에 경우는 꼼꼼한 계산이 필요하겠지만 말입니다.

 

2017년 12월 12일 화요일

lovefund이성수(CIIA charter Holder & KCIIA,한국증권분석사회 회원)