자넷 옐런의 주식시장 과열 경고는 현명했다

자넷 옐런의 주식시장 과열 경고는 현명했다

안녕하십니까. 시장을 집맥하는 가치투자가 lovefund이성수입니다.

자넷 옐런 의장이 취임하기 전, 시장에서의 평가는 '소통이 기대 된다'는 것이었습니다.

시장과 대화하고 시장이 예상치 않았던 돌발 결정을 내리지 않는 자넷옐런 미국 연준의장의 성격은 주식시장을 언급하면서 또 다시 보여주었습니다.

미국 증시에 대하여 과열 우려를 언급하며 강하지 않지만 선제적인 경고에는 많은 것을 시사하고 있습니다.

 

 

ㅇ 자넷 옐런, 미국증시 고평가 부담을 언급하다.

 

지난 6일, 워싱턴 IMF본부에서 열린 세미나에서, 크리스틴 라가르드 IMF총재가 질문한 "제로금리가 자산 버블을 발생시킬 가능성이 있는가?"라는 질문에 대하여, "꽤 높은 수준(quite high)"이라고 언급하였습니다.

 

[옐런의장은 미국 주식시장 과열에 대하여 언급, 참조 : SBSCNBC 뉴스터치 캡쳐]

 

조금 더 옐런의장의 발언을 보자면

"채권과 같은 안전자산의 수익률과 비교를 하자면 주식이 고평가 된 것은 아닐 수 있지만, 잠재적인 위험은 내포되어있다"라고 부연설명을 붙였습니다.

 

이 발언들은 자넷 옐런의장이 미국 주식시장에 대하여 직접적으로 언급한데 대한 의미를 가질 뿐만 아니라, 그 안에 녹아있는 다양한 개념들을 생각 해 보다보면, 열런의장이 미국 주식시장 과열을 왜 경고했는지 그 깊은 뜻을 찾을 수 있습니다.

 

 

ㅇ 미국증시 고평가되었다고 하면서? 안전자산 대비 괜찮다고 이야기한 뜻은?

 

 PER에 대한 개념은 많은 분들께서 아실 것입니다. (주가를 주당순이익으로 나눈 값이지요)

그런데 이 PER수치를 역수화  (1÷PER) 하게 되면, 주식 기대수익률 또는 주가수익률 등으로 불리우는 일종의 수익률 개념이 됩니다.

예를들어, PER가 20배라고 한다면, PER의 역수는 1/20 = 5%가 되게 되어, 주식기대수익률은 5%로 평가됩니다.

과거 그린스펀의장이 자주 사용하였다고 하여 FED모델로도 불리우는 이 공식을 활용 해 보면, 현재 미국 증시의 주가 수준을 가늠할 수 있습니다.

 

일단, 미국증시에서 상장기업들의 12개월 Fwd, 예상 EPS를 통한 PER수준은 17.6배입니다.

이 값이라면, 앞서 언급드린, FED모델(주가수익률)로는 5.68%수준의 값을 보여줍니다.

 

그렇다면, 현재 미국 기준금리가 0%수준인 것을 감안할 때, 5.68%의 주식시장의 수익률은 매우 높은 값처럼 보입니다. 그러다보니, 옐런의장이 위에서 언급할 때

"채권시장에 비하여 주식시장이 부담되지 않는다"라고 평가한 것입니다.

 

그런데, 왜? 자넷 옐런의장은 미국증시가 고평가 되었다고 평가한 것일까요?

두가지 관점에서 해석 해 볼 수 있겠습니다.

 

 

[미국 주가수익률(FED공식)과 채권시장 비교]

 

첫번째로는 주식시장을 평가할 때, 리스크 프리미엄을 감안했기 때문입니다.

미국의 경우 국채 대비 주식시장의 리스크프리미엄은 5.5%p수준입니다.(출처 : Damodaran on Valuation : Security Ananlysis for Investment and Coporate Finance, Aswath Damodaran, John Wiley&Sonds,Inc, 1994,P23 및 CIIA Corporate finace)

즉, 그렇게 본다면, 미국증시의 FED모델수익률(주가수익률) 5.68% 수준은 리스크프리미엄 대비 비슷한 수준이란 점에서 싸다고는 보기 어려운 것입니다.

 

두번째로는 향후 금리 인상시, 현재 미국의 PER레벨로는 가격부담이 있다는 것입니다.

만일 미국이 기준금리를 0.25%p올리기만 하여도, 리스크프리미엄 5.5%를 더할 시 5.75%로 FED모델수익률(주가수익률)은 수익률 매력도가 바로 낮아지게 됩니다.

 

그러하기에, 자넷옐런 의장입장에서는 현재는 주식시장이 채권대비는 양호한 기대수익이지만, 미국증시가 과열되었고 잠재적 리스크가 있다고 발언한 것입니다.

 

 

ㅇ 그렇다면, 자넷옐런의 시장에 진짜로 던진 의미는 무엇일까?

 

2009년 이후 미국증시는 큰 요동없이 거의 스트레이트로 상승 해 왔습니다.

그러다보니, 미국주식시장의 증권담보대출(Margin Debt)규모는 매달 사상최고치를 경신하고 있으며, 지난 3월에는 4764억달러(513조원)으로 50년 내 최고치에 이르기도 하였습니다. 이는 상승장이 지속되면서 과열심리가 만들어낸 결과물입니다.

 

만일 시장에 어떠한 통제나 경고가 없다면, 미국증시는 묻지마 장세로 넘어가면서 통제불가능한 지경에 이르게 됩니다. 시장 상승은 기분 좋은일이긴 하지만, 광풍 속에 질주하는 장세는 오히려 큰 후휴증을 남긴 증시 역사는 어렵지 않게 기억할 수 있습니다.

 

 

그러하기에 자넷옐런 의장의 경고는 광풍으로 미국증시가 들어가지 않도록 막기 위한 적절한 시기의 제스처였다고 평가할 수 있을 것입니다. 마치 고속도로에서 무한질주를 하며 무아지경속에 과속하던 폭주족이 "500m앞 과속단속 구간입니다~"라는 경고에 잠시 냉정을 찾으면서 잠시 안전운전을 하게 되는 경우와 비슷하다고나 할까요?

 

자넷옐런의장의 미국시장 고평가 경고는 시장과 대화를 하기 위하여 흥분된 투자자들의 심리를 가라앉히면서 소통을 창을 여는 중요한 과정이라 할 수 있는 것입니다.

 

 

ㅇ 사족 : 미국 기준금리가 상승하면 주식시장에 악재인가?

 

위의 표에서 미국 기준금리 상승시 리스크프리미엄을 감안하여 주식시장 주가수익률 매력은 낮아지게 됩니다.

그런데, 기준금리가 상승할 때에는 경기 회복 확신과 더불어 기업실적 회복이 이어진 다는 것을 감안하면, 예상PER레벨은 낮아지게 되고, FED모델(주가수익률)은 높아지게 됩니다. 그러하기에 미국 기준금리가 악재는 아닙니다만, 자넷열런의장은 발언은 시장에 냉정을 찾으라한점에서 오히려 장기적으로는 큰 의미를 던져줍니다.

 

2015년 5월 8일

lovefund이성수올림